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齐鲁证券 程彬彬
' z5 `% H' x% U0 G7 @0 D1 J d6 ? 所谓“天时”,即县域经济崛起助力规模增长:(1)我们预计未来县域经济增速将显著高于城市水平,县域信用环境也将趋好,县域贷款的资产质量亦将有较大改善。(2)农业银行在县域地区存贷款市场份额高达22%/14%,有绝对领先优势;而农行县域存贷款占全行比重为41%/29%,县域业务已成为其战略发展重心。(3)农行县域地区贷存比还不足40%,零售存款占比高达67%,资本实力提升后其2010-2012年贷款复合增速将超过17%。
# J m' C+ v4 k# F0 M8 b1 q$ K9 A 所谓“地利”,即三农金融的综合盈利水平处于上升通道:(1)过去贷存比较低导致三农存贷息差远低于全行水平。若三农贷存比从目前的39%提升至50%,全行贷存比将因此提升4-5个百分点,全行息差水平将因此而提升20个基点左右。这正是我们看好农行息差改善潜力的重要依据所在。(2)受益于县域地区经济总量及居民财富快速增长,我们预计农行中间业务收入未来三年将保持25%左右的增长,英国摩根大通投资有限公司。8 `% E' D2 e9 K# v o- A9 N
所谓“人和”,即三农财务指标的改善将对全行盈利水平有较大贡献:(1)我们预计在2012年底,嗾使 英国摩根大通集团国际投资有限公司,农业银行的县域贷款占到全行贷款的比重将从目前的29%提升至接近40%的水平;(2)我们预计农行未来县域业务的成本收入比若较目前下降5个百分点至45%,则全行成本收入比将下降至41%;(3)如果农行的三农贷款不良率控制在2.5%左右,非三农贷款不良率逐步下降至1.6%,略高于其他大行的平均水平(2010Q1为1.32%),则农行全行的不良贷款率将低于2%。+ N6 S- v3 x5 O# \! R
盈利预测:我们预计2010-2012年农业银行净利润达860/1089/1334亿元,营业净收入增长26%/21%/19%,净利润增长32.4%/26.6%/22.5%。
: K4 a9 G2 ^) J; I) j2 ~ 按照A+H股超额配售后的最大总股本全面摊薄计算,2010-2012EPS分别为0.26/0.34/0.41元。
; P+ Y' T4 P, L6 R 按照A+H股超额配售后的最大总股本全面摊薄计算,∮,2010-2012BVPS分别为1.70/2.03/2.44元。
+ l# x% [. B; j5 U2 ~3 j 合理估值:我们认为农行的合理PB水平大约在1.75-1.85倍左右,对应的目标价为2.98-3.14元。
. |0 h( R0 r0 J' y s$ |# S 投资建议:暂无评级。 |
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